編輯 | 于斌

出品 | 潮起網「于見專欄」

當一個產品被貼上網紅標簽時，未必是件好事——它暗示著這極有可能是曇花一現的現象。喜茶似乎是個例外——喜茶即將完成新一輪D輪融資，由高瓴資本和

Coatue(蔻圖資本)聯合領投，融資規模和形式未知，但投后估值或將超過160億元。在瑞幸因虛增交易量“爆雷”、市值一夜間蒸發掉48億美元之后，再看喜茶的融資新聞，會感到錢來得格外“珍貴”。

茶的副牌“喜小茶”也剛在深圳的一處舊商場內開始試驗，開業首日的門店是意料之中的“爆單”狀態。產品方面，喜小茶主推產品為奶茶、咖啡、果茶、冰淇淋、純茶5個大類。4款招牌產品為“大滿貫”系列，添加仙草、豆花、芋圓等豐富小料。與喜茶不同，喜小茶的所有飲品似乎都沒有強調芝士奶蓋——它是在“皇茶”時期就幫助喜茶打出名聲的重點配料。更重要的是，喜小茶的售價定在8至16元的區間，相當于喜茶價格的一半。而這也是茶飲市場競爭最為激烈的價格區間。從茶飲品牌如CoCo都可、1點點、益禾堂等，到售賣平價咖啡的瑞幸、肯德基、麥當勞，喜小茶的價格定位意味著它將直面這些品牌的廝殺。

綜合來看，喜小茶的小型門店，可能讓它更倚重即買即走模式和外賣業務。跟喜茶此前推出的喜茶Go相似，主打線上下單、來店自取或外送模式，覆蓋喜茶商場門店無法觸及的辦公區。而親民的售價、復古的設計風格與喜小茶的營業模式一起，構成了一個與喜茶完全不同的品牌，同時，它還具有覆蓋下沉市場，攻占二、三、四線城市消費群體的想象空間。

回頭再來說一下此次為喜茶注資的兩家投資機構。高瓴資本是國內管理資金規模最大的私募基金之一，在消費賽道上偏愛互聯網平臺，對實體零售投資不多。喜茶之前，高瓴在實體消費領域的典型投資案例是江小白的A+輪、良品鋪子的B輪，以及百勝中國的私有化。

Coatue則是一家以投資TMT行業為主的美國對沖基金，曾參與滴滴出行、美團點評、VIPKID等公司的大額融資。

盡管不像瑞幸那樣將核心商業模式建立在資本驅動之上，但資本在喜茶發展過程中的存在感也極強。2016年至今，喜茶共完成4輪融資，幾平每一輪融資背后，都是將門店數翻倍、再翻倍的計劃。2020年年初，喜茶曾對外表示年內要開出800家門店-2019年年底這個數字還是390家。

喜茶開的門店越多，就意味著公司越賺錢嗎?2020年年初400家左右的門店數量，能夠支撐起喜茶160億元的估值嗎?同處新茶飲行業內，“奈雪の茶”此前也曾被曝將赴美上市，所以開奶茶店到底是不是一門好生意?

在早期已揭示出瑞幸在平衡打折券和門店毛利間的難度，以及門店收入難以覆蓋高額營銷支出的問題。

先說核心結論吧：

喜茶的高估值，基本建立在城市布局策略以及門店較高的毛利水平之上;此次160億元的投后估值，以及2019年7月的90億元投后估值，經計算都落在合理范圍之內，都不算貴;年內的開店速度(包括喜小茶這一新產品線)，將會顯著影響喜茶的估值增速;喜茶的凈利率并不高，就商業模式而言，這不是一個特別“暴利”的生意。

喜茶的盈虧平衡

很多人可能沒想到的是，喜茶的每家門店都能較為輕松地實現盈虧平衡，乃至可以維持較高毛利率的日常運轉。

相比越開店越燒錢的瑞幸，喜茶有兩個相對明顯的優勢:首先，它很少打折，每杯飲料幾乎都是以二三十元的原價賣出;其次，它的廣告也不多，沒有用廣告投放為門店引流的策略。依靠茶飲和品牌本身的吸引力，喜茶就能支撐起每家門店的客流量。

2019年8月，投中網曾援引喜茶提供的數據稱:喜茶每家門店日均出杯數為1500杯，單店單月平均營業額在100萬元以上;盈利狀況較好的門店一天可賣出3000至4000杯茶飲，這一數據遠超同行。

隨著近年來喜茶將單品研發向果茶類產品傾斜后，單杯飲品的價格也隨之上升。喜茶2019年年度報告披露，當年全國點單量最高的是標準價32元一杯的“多肉葡萄”，且前五名中有四種是果茶。

在研究了喜茶的選址策略后，我們得出幾個關鍵詞:

二線及以上城市、優質物業底商、大小規格分明、人員按需分配。

每一類城市的每一類門店，都可以有針對性地計算出均攤至每日的各類固定成本:而用到每杯飲品上的水果、茶葉、芝士，以及硬質塑料杯、杯蓋等包裝材料，則形成了隨出杯量線性增長的可變成本:再加入根據門店情況預估的外賣訂單所產生的額外配送成本，即可計算出每一類型門店的毛利范圍。

門店盈利模型顯示:在日均出杯量1600杯、單杯產品價格28元時，新一線城市的中型店鋪依靠相對較低的固定成本，擁有最高的毛利水平，月均超過60萬元而主打外賣的GO店無論開在哪一類城市，都能擁有20萬元以上的月均毛利。

開店計劃與開店結果

在單店盈利模型被證明成立，且毛利率并不低的情況下，就可進一步討論喜茶門店所形成的“規模效應”。

喜茶的官方網站上，會列明公司每一家門店的所在區域、城市和門店形態。我們調取了2019年1月23日、2019年4月14日、2020年3月30日這三天的信息以分析喜茶門店的擴張情況，亦可大致對應其2019年、2020年兩輪融資時的討論基礎。

有意思的是，2019年4月，喜茶在網站上公布了多達485家門店的布局計劃。這一數字不僅遠超公司當年開業的總門店數390家，也超過了2020年3月網站披露的460家門店數。

經過對比分析，我們傾向于認為可用2019年1月的175家門店數作為其C輪融資的90億元估值基礎;2020年3月的460家門店數，則可作為其D輪融資160億元的估值基礎。

當然，估值不僅反映投資機構對于公司當下的判斷，也包含部分對于未來的預期。簡單來說，一線城市深圳、新一線城市西安以及省會城市福州，是喜茶目前已基本完成布局的三個代表性城市。根據這三個城市的“喜茶密度”(每萬名城鎮人口所擁有的門店數)，以及大、中、小門店的配比關系，就可以相應推算出其他城市距離“喜茶飽和”的目標還缺多少門店、缺什么類型的門店。

2020年，新冠疫情導致線下門店受到沖擊，零售行業被迫進入發展“寒冬”。而喜茶卻在原有城市加密布局的基礎上，新進18個城市，實現了門店規模的逆勢擴張。

擴大門店覆蓋區域的同時，喜茶也在不斷完善門店布局。除了立足廣東省“大本營”以及上海、北京兩大“頭部市場”外，喜茶目前在深圳、成都、杭州、重慶、武漢、蘇州、香港、新加坡、澳門等地迅速鋪開。這意味著，喜茶正在新一線城市逐步建立起強有力的“腰部”支撐。

根據2月1日喜茶發布的《茶勢喜人 靈感永駐

喜茶2020年度報告》報告，以覆蓋密度來看，在深圳，每13萬人就擁有一家喜茶店；在廣州，每24萬人擁有一家喜茶店；在上海和北京，則分別是每25萬人和每

36萬人擁有一家喜茶店。

為了營造特色化、個性化的消費場景，喜茶在門店形態上進行了探索和創新，全年新增202家主力店及102家GO店，同時結合門店所在城市的地方文化，開出多家靈感特色門店，包括上海新世界大丸百貨黑金店、廣州永慶坊店、深圳海岸城環保主題店、深圳京基KKMALL店和成都寬窄巷子店等，為消費者帶來現代、古典、環保等不同風格的靈感空間體驗。

估值的市盈率參考

從門店盈利的毛利，到公司盈利的凈利，中間還得有一些支出。比如總部人員的支出、產品的研發成本、品牌推廣的廣告費，以及增值稅。在瑞幸的案例中，行政及廣告費用的超高支出，就是品牌一貫的顯著問題之一

將喜茶的初始營銷費用率(注:營銷支出/營收，下同)定為15%，包含研發的行政費用率定為10%，以現制飲品為代表的增值稅率定為6%，即可得到其凈利水平。

估算出喜茶的營收及凈利潤水平后，就可將它與風格相近的上市公司加以類比，用這些公司的市盈率指標，計算喜茶的公司估值。

我們挑選了星巴克作為喜茶估值的參照物。它們與喜茶相似的部分在于市值中都包含了不同程度的品牌和口碑溢價。其中無論從商業模式、品牌價值占比還是行業位置來看，喜茶都與星巴克更接近?？紤]到星巴克更高的利潤率我們為喜茶設定的理想市盈率接近但略高于星巴克。

計算結果顯示，2019年1月只有175家門店的喜茶，估值不到70億元:年中門店有所增加后大致符合90億元水平;2020年3月標注了460家門店計劃的喜茶，估值超過160億元，與D輪融資情況一致。

值得注意的是，若以此前我們給出的保守開店策略(600至680家)以及凈利率水平計算，2020年年底的喜茶估值可能反降至130億元。這表明，在市盈率估值法的框架下，喜茶要想保持估值的高速增長，必須以激進策略開店且保證相應的毛利水平。至于要做到這一點有多難，這兩年零售創業的眾多慘烈故事便是證明。

隨著茶飲行業的蛋糕越做越大，集中度其實是在下降。因為有大量的新品牌出現、市場的外延被拓寬、消費者口感需求更多元化等等原因。而這現象，在不具備馬太效應的行業，是常態。注意，市場集中度的下降，不等于該品類心智領導品牌的影響力的下降。2017年，奶茶的CR5接近40%，也就是說最強的5個茶飲品牌只分攤了不到4成的市場。近幾年，這個數字還在持續下滑。集中度，除了行業特征，還有很大程度上一部分是由渠道數量，終端數量決定。喜茶的出現，實現了這個品類中的心智第一。即品牌先行，門店后行。實現了大家在疫情期間在家憋壞了的時候，想著疫情結束后我去喝杯喜茶。即茶飲行業，為喜茶和其他。

喜茶的成功崛起對整個茶飲行業有著重要借鑒和參考意義，其中至少可以看出一點是，品質茶飲仍有旺盛的生命力，但今天的新茶飲市場已經跳出單一的產品創新語境，自2021年起，新茶飲市場正式步入了全渠道發展新周期。

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